长江精工高增长的行业龙头

　　联合证券研究所邱波

　　投资要点

　　●自2007年开始，公司明显加大行业内并购与整合的力度，通过规模扩张、经营领域拓宽等途径来增强企业实力、实现外部扩张，从而加速了业绩爆发的进程。

　　●公司通过技术、品牌、管理、人才等多方位升级来实现内部提升，从而巩固了其在钢结构领域的核心竞争优势。

　　●随着奥运“鸟巢”、世界第一高楼、世界第一高塔等标志性钢结构工程的承建，成功树立了公司高端品牌形象。

　　●在行业需求强劲、产能扩张以及钢结构房产运营等多重因素驱动下，预计公司2007、2008、2009年每股收益分别为0.44元、1.01元、1.15元。目前股价未充分反映合理成长预期，建议重点“增持”。

　　长江精工（600496）自2004年借壳长江股份后，经过不断资产重组，变更为国内集钢结构设计、制造、施工安装于一体的大型钢结构体系集成商，近年来更是通过高密度的兼并、收购与整合，成就了我国钢结构领域的行业龙头。钢结构建筑告别了“秦砖汉瓦”旧模式，是对传统混凝土结构的“产品替代”，行业发展空间广阔。

　　并购整合成就龙头地位

　　自2007年开始，公司明显加大了并购与整合的力度，通过产能进扩张、扩大了经营规模；通过拓宽企业经营范围、成功实现向产业链的上、下游延伸（收购墙煌建材向建材产销方向延伸、收购绿筑住宅向下游钢结构房产开发延伸），多元化经营雏形初现。在规模扩张、网点布局方面，公司目前在浙江、北京、广东、上海、湖北、安徽等地拥有6 大钢结构加工基地，还酝酿构建出口加工基地，为进一步拓展国际市场创造条件。在外部扩张的同时，公司还通过多种方式实现了技术、品牌、管理、人才等多方面的内部提升，从而巩固了公司在钢结构领域资质、技术（设计、深化加工）、品牌等方面的综合竞争优势。

　　向高端渗透效果显著

　　我国钢结构从主要应用领域上划分，大致可分为轻钢、重钢和空间钢结构三类。轻钢结构竞争激烈，而大跨度空间钢、多高层钢结构由于进入壁垒高，竞争相对缓和，利润空间也较大。目前公司单件产品加工、制作的毛利率11～12%左右，从设计、制作到安装整个工序的毛利率在15～17%左右。公司注重设计、制造、施工等技术的提升，同时注重加强产品结构优化，从而最大程度获取毛利率最高环节利润。随着“鸟巢”等国内众多重点标志性工程的成功承建，奠定了公司在大跨度空间钢、重钢结构领域的核心竞争地位，公司向高端、高附加值领域渗透成效显著，并开始有针对性的选择有较高毛利的项目来承建，从而拉动未来重钢毛利率的提升。

　　自2006年起公司开始积极拓展国际市场，境外业务增长迅速，2007年上半年海外收入已超过2006年全年海外收入。与国外钢结构企业相比，公司具备明显的成本优势。2006年初公司取得日本大藏省钢结构H 级认证，目前正准备申报国际上最高级别资质S级认证，同时还与日本战略合作者———驹井铁工签署了排它性合作协议。预计公司未来海外收入有望占据总收入的1/3。

　　钢结构住宅锦上添花

　　由于在节能、环保方面的明显优势，钢结构住宅领域将有望成为我国最大的钢结构市场。顺应这一行业发展趋势，公司通过收购绿筑住宅科技公司股权方式开始大规模地进入下游钢结构房产业务。目前绿筑住宅科技公司的钢结构房产项目主要为位于浙江绍兴的“水墨澜庭”项目，钢结构住宅项目将为公司业绩锦上添花。

　　值得一提的是，公司轻钢结构原材料以薄板为主、重钢及空间钢结构原材料以中厚板为主，钢材成本占总成本60%以上，钢价的波动对公司成本影响较大。由于调控和结构优化仍是钢铁行业发展主线，预计明、后年板材价格波动以稳定为主。此外，公司还从采购到投标、执行环节多方位规避原材料价格波动风险。

　　盈利预测与评级

　　从2000年至2006年，公司主营业务收入CAGR（年均复合增长率）高达58%，远高于行业平均水平。2007年上半年公司明显加大行业内整合与并购的力度，优化了产业布局，实现低成本扩张。谨慎假设公司在今明两年不再推出新的钢结构住宅项目前提下，预计司未来三年主营收入增长率分别为30.5%、41.9%、14.6%，同期每股收益分别为0.44元、1.01元、1.15元。我们给予公司钢结构及配套业务30倍市盈率，房产业务20倍市盈率，公司2008年合理价值为26.25元。目前股价未反映高速成长预期，建议重点“增持”，分享公司未来长期成长收益。